综合分析爱康医疗股票到底能不能得投资

2019-01-1214:16:32 发表评论 223 views

对于爱康医疗股票当初我是拒绝的,现在呢,我依然如此。可能你会问我,你自己都没买,那你写出来干嘛?都没兴致看了,确实,人们都喜欢能带来实质意义的内容,或者正面价值的内容,从阅读量来看也证实了这点。为什么我不为了增加热度而多写一些能买的,而停止写那些不能买的呢?

首先,是因为以我目前的标准来衡量,确实没有多少值得买的公司。那我的标准是什么?最重要的是管理层的诚信,是否愿意让投资者共享企业发展的红利、是否以企业经营为重心。因此控股股东的股权质押、上市前突击分红、大量不清晰的收购……等等都可能成为我的否决项。很多人也许很奇怪,一个上市公司你不是应该上来就看ROE、看股息、看增长、看毛利率、看PE这些东西吗?这些我也看,只是没那么关键,指标仅仅是一个侧面,因为这些指标终归是可以调整的,但管理层的行为和动机总会给企业长远一个显著可预期的影响。

巴菲特好像说过大意如下的话,如果想做到好的管理层,应该避免做可能会导致你成为坏的管理层的那些事情。因此,管理层对员工、投资者和客户诚信,如果还有一定的经营能力,恰好市值还不贵,那就可以入手。至于如何衡量这几点,实际上就用那些公开数据、公司资料、券商研报、友商信息等资料来侧面对比。看了这么多行业和公司,越来越能体会巴菲特对管理层的诚信如此重视的原因了。

其次,在找寻可以买入的标的之前,大量的其实都是分析、判断、迭代的过程,这个过程无法给你一个可以买入的代码,只能给你成长。芒格就曾提到过阅读一套商业杂志持续超过50年,最后从中得到某条商业信息而买入一家公司,获利5000万美元。就像翻开一个又一个瓦砾,每个都是牛粪,过了好久最后终于翻到金子,所有的能买入都是建立在大量前期排除牛粪的过程。

还有个段子说的是一个人饿了几天后一连吃了5碗水饺(不好意思刚举例说牛粪现在又提水饺),吃完后打着饱嗝说,早知道吃5碗就饱了,就不该吃前4碗一样。所有的过程都是一个积淀的过程,是重要且必须的。而且,写下来记录下来,可以留着后期用来打脸,打脸是一个让自己增加深刻教训的有力工具,非常有用。说不定随着能力提高,或者吸取了更多的教训后,打脸的记录可以逐步降低。

最后,在持续挖掘A公司的过程中说不定能发现另一个B,最后B公司可能更值得买入。比如,我之前在研究康弘药业的时候,发现公司的研发大神俞德超博士居然离职了,自己成立了一家公司,也打算上市,于是持续关注,后来这家公司终于在港股上市,叫做信达生物-B(01801) ,截止目前涨幅50%+。上一家迈瑞生物的研究过程中同样发现一家体外诊断的公司还不错,目前也在待IPO过程,后期也会持续关注。

好了,扯了这么多,该说说这家爱康医疗了。这家公司主营骨关节植入物。包括踝关节、膝关节和脊柱产品。

看亮点,是第一家将3D打印应用于骨科植入物领域的医疗器械公司,目前3D打印髋关节置换植入物、3D打印脊柱椎间融合器、3D打印人工椎体全部为中国唯一经食药监局批准的3D打印骨科植入物产品。A股上市公司大博医疗的3D打印骨科产品还在研发中并未上市。

看研发,目前在手40项发明专利、143项实用新型专利以及2项PCT专利。另外还有134项待审批发明专利、45项待审批实用新型专利和6项PCT专利。新产品方面,2018-2020年还有6项新产品推出,包括3D打印膝关节置换植入物。

看数据,毛利率70%,营收增长近三年都是30%+的增长,特别是3D打印产品的营收在2017年居然达到175%的增长。整体净利润也是同步增长。每年研发投入比例近10%,另外常州的产能还在大力建设中。怎么看,应该说爱康医疗都是一家非常不错的公司。

任何一家公司都有自己的优势和风险,这就像跷跷板的两端,只是看平衡最终被哪方压下去。而对于我而言,爱康医疗目前的优势并没有占据到上风。

首先,从市场空间来看,国内膝关节和踝关节植入填充物市场200亿左右,进口产品占据一半以上的份额,而且进口产品单价远远超出国产。国产替代近些年进行得很缓慢,国外产品溢价能力仍然大大超过国产品牌。国产踝关节产品均价在2900元左右/套,而进口产品超过11000元/套。而技术含量更高的膝关节产品国产均价4800左右。

既然作为国内骨关节植入物销量第一、技术研发比例很高的爱康医疗,产品应该单价会比国产水平线高才是,但实际并不是这样。下图所示,爱康的膝关节和髋关节产品单价和国产平均线相差无几,髋关节甚至在2016的单价低于平均线。

再来看另一项数据,爱康医疗2016年以销售数量计算是14%,而以销售收入而言只占据6%的市场,这说明爱康卖的产品数量在全国来算是最多的,但按卖出的收入来算却只能排在第6,排在前面的全是国外品牌,占据了66%的市场份额。说明单价较低,产品本身溢价并不高。

这里有意思的是还有另一家国产品牌,爱康医疗整体产品单价大概在3300元,而这家另外的国产品牌却达到了3700元,产品单价更高。这也是本次研究过程中的另一个收获,准备关注一下。同时,爱康的产品在国外市场占比非常低。

为什么会导致产品溢价不足呢?研发产生了应该有的效果了吗?员工里研发人员占比并不是很高。研发人员占总员工人数比例很低,包括医工交互平台的操作人员,研发一共42人,占比12%。

对比一下其他医疗器械公司情况:

大博医疗技术人员239人,占比16%

理邦仪器技术人员564人,占比31%

迈瑞医疗技术人员1784,占比21%

另外,招股书里透露10.7%的员工拥有研究生或以上学历,按总人数算那差不多37人都是研究生或以上学历。考虑到包括平台操作人员在内一共也只有42个研发人员,那可以得出,真正的研发人员基本都是高学历。

那公司高学历的研发人才平均薪资待遇如何?

根据招股书提供的研发投入里薪资数据,研发人员平均年薪不到20万,考虑到公司五险一金的支出部分,实际员工拿到手的更少。

研发都只拿十多万,那其他工种应该就更少了。不知道是不是这个原因导致的离职率这么高?

另外,公司上市前的分红也稍微有些频繁,2014-2017利润合计大概2.7亿元左右, 2014-2017年一共分红2.52亿元,其中2017年当年在上市前分三次共分红7300万。

对经销商逐渐宽松的应收账款也是顾虑的一点,最近几年,应收账款周转天数从38天达到75天。

以上的综合考虑,是我不买入爱康医疗的原因。当然,因为了解的时间和深度都有限,所以这个结论很有可能是错的,但基于宁可错过不能犯错的原则,只好持续关注而不是买入了。

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