股神巴菲特并购套利经典案例分析

2019-01-2712:51:08 发表评论 381 views

1964年,加州联合石油公司对德州国民石油公司发起并购的正式要约。此时德州国民石油公司有三种流通证券:

一是尚未偿付的债券,需要按照其面值的6.5%年率支付息票金额,公司可以按照104.25美元的面值赎回这些债券,这笔尚未偿付的债券总值为650万美元;

二是370万普通股,本次交易中,加州联合石油公司预估出价每股7.42美元,实际上,德州国民石油公司的普通股40%由内部投资者所拥有,其余为外部投资者所拥有;

三是65万份的流通权证——他给予持有者以每股3.5美元购买该公司普通股的选择权,这意味着,如果按照每普通股每股7.42美元的预估价格,这些权证具有每份3.92美元的预估价值。

和任何并购套利一样,有三个要素需要考虑到位。一是需要知道收购要约的具体条款,如收购价格和收购形式等,二是收购活动涉及的时间表,如并购所处阶段、预期交易需要多少个月才能结束;三是投资者需要清楚交易失败的风险是什么,风险可能来自交易需要监管核准、收购方或被收购方的股东批准等。

如果能确定上述所有信息,那么,需要做的只是为这项投资计算年化收益率,看看它能否足以确保这项投资具有合理的收益。

通常,投资者会设法理解一家企业的内在品质,但在并购套利里,只有在交易失败,投资者成为公司股东时,这种内在品质才有用,而且对企业基本面评估涉及对石油或矿业资产的理解,这显然不是该投资的焦点所在,这里需要做的是直接进行这项交易的价值评估。

本次交易中的三类证券的价格大致如下:

1、就6.5%年率的债券来说,相应的价格是98.78美元,比100美元的面值稍低一点;

2、普通股价格6.69美元(低于要约价格0.74美元或约11%);

3、权证价格3.19美元,有一个与普通股类似的折扣;

如果你推测完成交易需要5个月,付款还需要1个月,总投资期为6个月,那么基于要约价格的预期收益率应该是:

1、就债券而言,交易需要6个月时间完成,息票支付的金额达到3.25美元。此外,投资者还会预期一个5.47美元的增益(104.25-98.78),因此,总的绝对收益是8.72美元。8.72/98.78=8.82%,看起来比较有吸引力。

2、就普通股来说,0.74/7.42=10%。

3、就权证来说,0.31/3.19=9.7%。

如果交易时间更短,收益率会更高。

总之,要约价格和即期价格的价差,看起来肯定有吸引力,剩下要考虑的就是,交易是否能完成的风险。由于德州国民石油公司的管理层拥有公司流通股的40%,并且是他们主导了这项交易,因此,股东批准的可能性相当大。如果进一步考虑,或许你还想看看可能存在的法律合规和反托拉斯的问题,事实上,在前几十年里,这个市场已经完成过许多类似的并购交易,这些都说明这是一个很直白的项目。

总结这个交易,盈利点在要约价格和即期价格的价差,但是交易中的法律风险及交易是否能达成的确定性问题,对于一个个体投资者通常很难准确评估,而巴菲特却有能力将它搞清楚。

巴菲特最终投了所有这三个证券,购买了总面值为26万美元的公司债券、60035份普通股和83200份可购买普通股的权证。虽然这个交易所用的时间比预期的要稍长一些,但整体收益要比最初计算的还要略高一点(每股7.59美元而非每股7.42美元),其中,债券的整体年化收益率接近20%,股票和权证的年化收益率接近22%。最后巴菲特还评述:

1、这类交易所用时间要比最初预期的要长;

2、这类项目的回报率一般要比预估的好一些。

巴菲特的德州国民石油公司并购套利案例,阐述了如何把握并购套利的机会,今年A股市场上,美的并购小天鹅也是一个很好的并购套利的机会,可以对比参照研究。

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