买入信立泰股票的两个新旧逻辑

2019-08-2315:14:05 发表评论 129 views

2017年年中开始到年底我开始大量建仓信立泰,当时信立坦刚刚进去国家医保,我通过分析认为这是一个非常难得的快速增长机会,因为2016年开始信立泰增速放缓,预计2017年增速也不快,但是如果信立坦进去医保,作为独家产品,我认为有3年做到10亿或者更好的可能(可以参考我18年初的关于信立坦的文章),而泰嘉当时做一致性评价,整体市场也认为取代原研,也会增加仿制药的市场份额,至少泰嘉可能站稳,在当时投资信立泰有两个逻辑:

1、泰嘉等仿制药稳健的增长。

2、信立坦等创新药高速增长。

在2018年年中集采没有落地实施之前,信立泰的市值也确实一路高涨,最高到了约500亿市值,2018年当时没有集采的压力也能清晰的看到能增长约15%左右,也就是2018年预计营收48亿左右,最终2018年营收46亿,少了2亿是因为2018年12月集采拿货的影响,否则2018年营收利润增长15%就是双击的元年。

2017年信立泰的营收结构非常简单,营收41亿,其中泰嘉约30亿,抗生素约7亿,其它仿制4亿左右(泰加宁2亿,贝那普利等2亿不到),信立坦几百万忽略不计。2018年信立坦高速增长从0增长到1亿,信立坦的快速增长逻辑没错,泰嘉因为集采的最后1个月几乎停止拿货的压力还是做到约32亿(没有集采压力能做到34亿,增长约10%),也算是符合我的预计,抗生素产品营收约7亿,其它仿制药也高速增长达到约6亿,同比增长约2亿。2018年实现收入约46亿。如果没有12月集采招标中泰嘉大幅度降价60%中标4+7集采这件事情,信立泰已经再创新高,有信立坦高速增长,仿制药缓慢增长这两个逻辑,加上2019年20%以上的增速开始增速环比加快,2019年15亿左右的利润至少对应700亿以上的市值。

不过没有如果,既然出现了政策未知的情况也只能用时间磨平这个影响,集采毕竟只是影响泰嘉让信立泰拐点推迟了2年而已,现在看买入的2个逻辑中的第一个泰嘉稳健增长已经不存在了,第二个逻辑信立坦高速增长仍然存在,增速依然飞快。2019年整体信立泰的情况如下:

1、2019年信立坦的营收会达到4亿左右,同比增幅300%,2020年预计实现8亿以上的增速,成为大品种。

2、2019年泰嘉预计完成30亿的营收,小幅下滑约7%,2019年年底的非4+7集采非常重要,个人判断降价幅度在20%以内,如果降价幅度20%,我在之前文章中有测算过,2020年泰嘉在继续降价20%左右,预计营收实现15-20亿之间。泰嘉签署三年合同后开始稳定。

3、抗生素部分大概还是7亿,不会怎么增长,甚至还会有小幅下滑,但是下滑在1亿内。2019年和2020年都可以按照这个营收预计。

4、其它仿制药在2018年6亿左右的基础上增幅还会非常明显,2019年预计这一部分完成10亿左右(7款仿制药和1个器械中量比较大的有泰加宁约3.5亿,支架1.5亿,贝那普利2亿,其它5款平均每一个5000万有约2.5亿),也就是2019年这部分其它仿制药继续同比新增4亿,实现10亿左右的营收。2020年这部分还会继续4,5亿的增长,如果有产品纳入集采这部分可能增长高达10亿,如果没有集采这部分完成15亿也问题不大。这部分2019年10亿,2020年15-20亿。

我们总结一下:

1、2019年信立坦4亿,2020年信立坦8亿。信立坦高速增长的逻辑仍然存在,未来信立坦可能看到20亿以上甚至40亿左右。

2、2019年泰嘉约30亿,2020年泰嘉约15-20亿。泰嘉稳健增长的逻辑没有了。但是今年年底集采之后这个收入可以站稳了。年底泰嘉中标的价格出来后可以具体看看2020年对应的营收。

3、其它仿制药2019年约10亿,2020年约15-20亿。其它仿制药的快速增长逻辑还存在。这部分每年最少增长5亿,甚至有可能增幅到10亿。

4、抗生素2019年和2020年大概保持在7亿左右。

2019年年底,泰嘉三年的合同到手后,存量就开始稳定下来,那么2020年就类似2017年成为缓慢增长转变成快速增长的元年,这个拐点如我前面所说,2018年因为集采导致泰嘉稳健增长不成立了,推迟了2年,这个拐点出现到了2019年或者2020年前后。

看一个横向对比,2017年营收约41亿,2018年营收约46亿,2019年营收约51亿,2020年营收约50亿。如果年底氯吡格雷的招标降幅更大,那么泰嘉可能只能有10-15亿,再极端一点明年2次仿制药集采信立泰中标的其它仿制药品种一个没有,那么其他仿制药的基数可能就只有15亿,极限信立泰2020年营收就只有45亿。这种可能性也有,不过这5个亿对信立泰估值影响大概只影响20亿市值,倒也无所谓,只是不太好看。

2017年-2020年因为集采因素导致的营收增长也不太明显,但是营收的结构改变了。2017年营收41亿泰嘉占比约75%,2020年营收的50亿中,泰嘉占比约30%。这种结构的改变让信立泰的营收结构中创新药的占比逐步加大,创新药占据绝对主力的趋势开始显现。

跳跃性思维一下,先说一个估值,那就是创新药(含生物药和自费药)估值约10倍PS,仿制药估值约3-5倍PS,为什么这么估值,那是因为创新药或者生物药等一旦推广稳定利润可能高达50%以上,10倍PS对应PE大概也就20倍,仿制药也是一样,纳入集采利润可能只有15%,所以3倍PS对应的PE估值大概也是20倍。这也是我前面所说的即便2020年因为泰嘉降价更大导致少了5亿营收,最多也就损失20亿市值,根本也无所谓。

从2019年年底泰嘉中标之后,3年合同稳定下来。信立泰在这个时间点有两个新的买入逻辑,分别是:

1、信立坦等创新药(含生物药和自费药)高速增长。

2、仿制药群基数稳定的缓慢增长。

两者的交织会让信立泰在2020年以后每年增幅不低于20%,这其中有信立坦继续每年新增4-5亿营收,特立帕肽和泰加宁每年总和新增约2-3亿营收带来的,未来信立坦,特立帕肽和泰加宁会成为新的信立泰三驾马车,这三个产品无集采压力,竞争格局好,毛利90%以上,纯利稳定下来有50%以上,企业自主定价,这部分增速惊人,2020年开始每年增幅都超过50%。这部分估值可以参考10倍PS。

仿制药部分包括器械大概就是算平均数,2020年预计信立泰过一致性评价的仿制药和器械约18款,因为泰嘉的稳定,泰嘉之外的仿制药每年还能新增5亿以上,这部分营收还会从30多亿开始每年增速超过15%。这部分估值可以参考3-5倍PS。

抗生素部分不拖后腿就行,预计还能稳住7亿左右,这部分估值更低,预计也就是1-2倍PS。这部分已经停止增长,但是也基本不会下滑。

2021年开始信立泰重新恢复高速增长,尤其是创新药部分,并且不断有新的创新药上市。信立泰走出存量不稳的阴影后,只要能做到100亿营收,也就是创新药(含自费药和生物药)50亿,仿制药和器械50亿,完成利润25亿左右,因为增速超过20%还在环比加速,整体估值就可以有40倍甚至50倍左右的PE对应,1000多亿的市值就能看到(不管是参考石药还是豪森),这个市值按照信立泰现在的推广趋势,可能在2023或者2024年就看到。

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