本人持有新凤鸣股票，目前处于小幅亏损状态，写作该文主要为帮助自己更深层次理清逻辑，绝无推荐之意，请勿跟随操作，跟随操作可能产生较大亏损。
2017年4月18日上市的新凤鸣(603225)已经整整下跌2年多了，最大跌幅接近60%，根据报表可以看到，公司2017年净利润同比2016年上涨104%，2018年净利润同比2017年下跌4.91%，2019年半年报公布同比下跌27.56%，从业绩来看，公司业绩最好时为上市当年，之后利润一路下跌，或许这是公司股价持续下跌的根本原因所在。
对于这样一家业绩持续下滑的公司，我们有必要认真研究它吗？我的回答是肯定的，因为我个人判断目前公司估值应该是被严重低估了，市场无视了公司的管理优势和超级成长性，按照我的理解就是市场瞎眼了，接下来我们就通过几个方面来认真分析下公司的情况。
一、公司近年持续保持高成长性
2013年：涤纶长丝产量114万吨，占国内总产量的5.01%，排名行业第四
2014年：涤纶长丝产量167万吨，占国内总产量的6.68%，排名行业第二
2015年：涤纶长丝产量211万吨，占国内总产量的7.53%，排名行业第二
2016年：涤纶长丝产量256万吨，占国内总产量的约8.5%，排名行业第二
2017年：涤纶长丝产量271万吨，占国内总产量的约8.5%，排名行业第二
2018年：涤纶长丝产量309万吨，占国内总产量的约9%，排名行业第二
2019年：涤纶长丝产能370万吨，占国内总产能约10%，排名行业第二，
PTA产能220万吨
2020年：涤纶长丝产能420万吨，占国内总产量约11%，排名行业第二
PTA产能440万吨
2021年：涤纶长丝产能480万吨，占国内总产量约12%，排名行业第二
PTA产能440万吨
二、与同行比，公司管理优势明显
1、与同行龙头比较，公司保持资产负债率为最低水平，ROE和总资产周转率位列同行首位，2018年分别为19.23%和2.31%
2、在主要龙头企业都已经配套上游的大背景下，公司在原料成本控制上并没有落后，2018年，业内主要公司聚酯成本比较中，公司原料占比87.54%，已经布局PTA产能的桐昆股份、荣盛石化、恒力石化(SH600346)原料占比分别为85.74%、90.3%、89.55%。这与公司坚持低库存运营是分不开的，库存水平仅为10天，主要原材料PTA和MEG以长期合同采购为主。
3、公司生产人员人均产量在业内属于领先水平，人均产量高出可比较的行业老大桐昆股份(SH601233)100吨/年以上
4、相对于同行龙头企业，公司规模上不大，但是研发费用处于行业第一。公司对研发的大量投入和注重产品差异化、生产自动化，是产品不断优化，形成产品售价长期高于行业老大桐昆股份，以2018年为例，公司POY、FDY、DTY售价分别为8476.25元/吨、9011.43元/吨、10530.73元/吨，毛利率分别为10.45%、9.57%、15.02%，而桐昆公司同期POY、FDY、DTY售价分别为8445.72元/吨、8857.51元/吨、10069.25元/吨，毛利率分别为12.96%、8.26%、12.83%。桐昆股份POY毛利高于公司的主要原因是有原材料优势。
5、剔除贸易类收入，公司的管理费用、财务费用、销售费用总和与主营业收入的费用比率处于行业最低水平，且呈现持续下降，2016年到2018年分别为4.06%、4.04%、3.73%。
6、与行业龙头聚酯业务对比，公司产能更低的前提下盈利能力更强，以2019年中报为例，公司共销售涤纶长丝185万吨，而作为行业老大的桐昆股份共销售涤纶长丝285万吨，两者在这块利润相当，而2018年，公司共销售304万吨，与桐昆的450万吨聚酯利润相差无几。
7、公司在应收账款方面做到了极致，坚持先款后货，虽说这个行业应收账款不多，但像公司这样经常做到0应收账款（财务报告里的应收账款大部分是信用证保证金，不存在回收问题）还是很难实现的，即使今年行业不景气状态，也只是5000多万应收账款，不到营业总收入的0.5%。
8、公司实际控制人年富力强，更加专注，不仅仅专注纺织产业，更是在纺织产业中专注涤纶长丝这一品种，公司主要管理人员都是20多年一起跟随公司发展起来的，管理层相对比较稳定。
一个公司如果在各方面指标都处在行业的前列，那么这样的公司是必然会有相比同行其他公司更大的发展空间，时间会是非常好的帮手。当然公司好不代表股票马上就能涨，尤其我们做周期股投资的，一定是要有个好逻辑的才能够上涨，否则是没有任何意义的，那么接下来我们就根据我总结的几大周期股投资原则来分析下是否具备投资价值。
1、一个目标：利润能够兑现。新凤鸣利润兑现主要来自两个两个方面，一个是产能的增加，公司2019年的聚酯产能相比2018年增加超过20%可以达到370万吨，新建的220万吨PTA产能即将投产，有望为四季度贡献新的利润；另一个就是随着PX和MEG等公司需要采购的上游产品产能大爆发，在PX-PTA-聚酯整个产业链利润分配中，PTA-PX的价差会首先得到增大（已经发生），而从明年下半年开始，聚酯-（PTA、MEG）的价差会增大，公司作为弹性最大的将持续受益，同时公司PTA作为最新的生产线具备更优的产品优势，相对行业平均水平，超额收益在100元/吨以上。
2、好逻辑、好公司、好价格。好逻辑就是整个产业链利润往中下游倾斜，这在未来两年是会持续的，先PTA和聚酯，以公司目前的产能对应的市值我们可以计算出公司是弹性最大的一家企业。好公司我们就不用说了，在上面我们已经论证非常多了。说说好价格，公司自2017年上市以来，目前股价已经下跌接近60%，PE在10倍左右，PB为1.7倍，这个价格在我看来是非常有吸引力的。在这三个方面如果要说有点不够的话那就是好逻辑，受贸易战和世界经济不明朗影响，目前聚酯的下游不是景气，这也导致了整个产业链总体利润已经从之前的2000元到了1000元/吨左右，所以虽说整体利润在往下倾斜，但由于总体利润下降幅度太大，产业链的各个环节利润都有被压缩。
3、一定的估值。个人判断就是现在的估值严重被低估，考虑可转债全部转股以及本次定向增发成功后，公司总股本将接近16亿股，所对应的公司总产能为聚酯420万吨，PTA440万吨（产量可达到500万吨），我们假设聚酯净利润400元/吨、PTA200元/吨（根据近三年取的保守值，整个产业链利润保持在1000元左右），则公司净利润可达到26.8亿元，若假设聚酯净利润600元/吨、PTA300元/吨（整个产业链利润在1500元/吨以上，这个假设并没有夸张），则公司净利润可达到40亿元，我们采取保守的10倍PE（公司高成长性本应给更高估值），公司合理估值应该为268亿到400亿，而以2019年9月16日收盘价12。08元计算，增发以及转股后16亿股计算，公司目前估值为193亿，上涨空间为39%—107%。因此得出判断目前价值被低估。
说了这么多好的，那么现在就没有负面的吗？答案是肯定，个人认为至少有以下几个方面：
1、行业上游炼化的格局已经基本形成，由于公司的保守经营，应该已经失去了布局全产业链的最佳机会。
2、公司股本比较集中，流通性不够，不太适合基金抱团建仓
3、以目前价格定增，公司筹集不到发展所需要的资金，势必需要通过其它途径增加融资，这会加大公司的财务成本，影响公司的利润。
4、行业其他龙头企业都有布局炼化项目，炼化项目所带来的利润更帮助他们提高竞争力，未来聚酯有竞争加剧风险。
