1、医疗器械：创新叠加基层放量，未满足需求是核心驱动力
技术层次低的低值耗材，代表产品为采血管﹑留置针﹑注射器等，行业竞争充分，产能整体偏过剩， 我国是主要的生产基地，渠道和规模是关键。家用医疗器械，代表产品为制氧机﹑轮椅﹑雾化器﹑血压计 ﹑血糖仪等，市场方兴未艾，企业强者恒强。
高值耗材，代表产品为心血管支架、骨科耗材等，行业主要 依靠技术推动，集采有望进一步推动心血管支架市场渗透率提升，骨科耗材进口替代空间值得期待。大型 医疗设备代表产品为监护仪﹑超声﹑心电图机﹑CT 等，其中监护仪已基本实现进口替代，市场渗透率有望 提升，其他影像类大中型医疗设备国内存量市场非常大，目前是由进口产品主导，我们认为，创新实力强 的国内企业有望突围。此外，我们认为，医疗新基建带来的投资机会值得投资者的重点关注
短期来看，受益于疫情期间各地医疗卫生体系的应急采购，监护、呼吸、血球、额温枪、制氧机等医 疗设备类公司预计 2020Q1 同比有较强表现，是少数预期能逆势提速增长的优质领域。以迈瑞医疗为例， 根据公司 2019 年社会责任报告，截至 3 月末，公司向全国医院交付超过 8 万台医疗设备，其中武汉火神山、雷神山医院就交付了 3000 余台关键设备。
中长期来看，疫情期间政府对公共卫生体系，特别是基层医疗设施不足已有高度关注，我们预计疫情 结束后国内基层医疗机构对医疗设备会有补缺性质的采购计划。
从国内来看，疫情期间武汉地区疾病的死亡率明显高于其他地区，主要原因就是医疗资源的挤兑，ICU 配备不足，导致很多病人无法收治。我们认 为，未来 ICU 的扩张可能主要还是要依靠政府补助的推动，迈瑞的监护仪、呼吸机、影像诊断设备，以及鱼跃的呼吸机，未来可能是采购的重点。
我们对中国 ICU 的床位缺口进行了一个测算，目前中国每 10 万人拥有 4.8 张 ICU 床位，如果按照《重 症医学科建设与管理指南（试行）》的建议进行配置，我国 ICU 床位的增量有将近 7 万张，那样可以达到 每 10 万人将拥有 9.8 张 ICU 床位，接近西方发达国家水平。目前，ICU 配备不足这一痛点在海外疫情防控中已经明显暴露出来。
长期趋势方面，医联体和医共体推进有利于国内高质量医疗设备的推广。我们认为，国内医疗设备龙 头将受益于这一过程。长期来看，医疗器械相关公司，建议关注乐普医疗、凯利泰、迈瑞医疗、鱼跃医疗。
2、原料药：前向一体化竞争优势强
行业层面，集采政策、环保政策逐步提高行业壁垒，头部企业竞争优势强。
公司层面，主要看中产品 拓展、市场拓展、原料药制剂一体化、CMO/CDMO 业务拓展。
产品拓展方面，在带量采购政策背景 下，头部原料药企业对下游制剂厂家的议价能力逐步提升，丰富的产品线将有助于特色原料药企业议价能 力的进一步提升，重点关注在研品种储备丰富的头部企业；
市场拓展方面，国内特色原料药企业在全 球的市场份额有望提高，重点关注相关认证获取能力较强的企业；
原料药制剂一体化方面，在带量采 购政策背景下，特色原料药企业有望凭借成本与产能优势实现前向一体化，重点关注产品、产能布局领先 的企业；
CMO/CDMO 业务拓展方面，重点关注核心客户订单充足、技术能力强的企业。从长期来看， 建议关注华海药业、天宇股份、美诺华、普洛药业
3、仿制药：集采趋势下，规模优势与差异化是主要方向
我们认为，仿制药的集采将成为医药行业的常规动作，长远来看，仿制药行业集中度提升是趋势， 品种差异化布局是主要方向。品种差异化方面，我们看好产品线结构升级的机会
建议关注难仿药、缓控释制剂、新型药物递送系统三个技术差异化方向。
难仿药因为仿制难度较高，品种技术壁垒较高，因此具有较好的竞争格局。2019 年 10 月，卫健委公布了第一批鼓励仿制的药品目录，为专利到期尚未提出注册申请的品种或临床供应短缺的品种， 在临床试验、优先审评审批等方面予以支持。
缓控释制剂可以使活性药物释放缓慢，维持较长时间 的有效治疗血药浓度，减少给药频率，避免血药浓度峰谷波动太大。其中，经典药物有亮丙瑞林、曲普 瑞林、奥曲肽等。
新型药物递送系统相比传统制剂，可以提高药物的稳定性，提高药物在靶组织中 的浓度。其中，呼吸吸入制剂，由于研发壁垒高，国内市场长期被外资占据。
此时，国产品种上市，则有望凭借高性价比优势实现进口替代。其中，布地奈德混悬液，正大天晴的主规格 1mg 品种刚刚获批。作为首仿药，我们预计正大天晴有机会从阿斯利康夺取相当一部分的市场份额。从长期来看，建议关注 恒瑞医药、中国生物制药、丽珠集团、复星医药
4、创新药：医保支付政策倾斜，研发能力决定发展后劲
行业方面，我们认为，真实需求推动的创新产品是核心投资机会。
公司方面，创新能力是关键，重点关注产品市场规模、管线布局、研发进度。
我们特别强调产品管线的布局的重要性。药审改革推动药物研 发上市周期的缩短，随着单品种生命周期的缩短，企业需要更多产品的上市以实现长期成长。因此，研发管线成为衡量药企研发能力与长期成长性的重要标准。近两年国内普遍以研发管线的多寡以及是否有重磅 研发管线来量化衡量研发能力的强弱。
我们认为，创新可能在这一波高潮后进入平台期。
首先，从靶点来看，热门靶点已经布局完毕。无论是新药还是生物类似药，针对肿瘤治疗领域，以及自身免疫类领域的热门靶点，均有超过 10 家国内药企进入临床或更晚期阶段。
其次，产品同质化比较严重，预计未来市场竞争比较激烈。
传统龙 头以恒瑞医药、中国生物制药、三生制药、齐鲁制药等为代表，Biotech 以、百济神州、信达生物等为代 表。
我们认为，国内创新药企未来值得布局的方向有两个：
一是寻找非拥挤赛道，疗效明确的其他肿瘤 领域靶点，以及非肿瘤治疗领域仍有创新空间；
二是海外市场拓展，2019 年 11 月，百济神州的泽布替尼获得美国 FDA 加速批准上市，成为首款中国自主创新在美国上市的新药。从长期来看，建议关注恒瑞 医药、中国生物制药、信达生物、百济神州。
5、OTC：消费习惯改变，全国性品牌 OTC 具备竞争优势
OTC 药品类似快消品，受消费习惯的影响较大，当前消费者开始从线下消费转向线上消费，而线上 消费受到传统高毛产品推销的影响较小，消费者大多依据自我认知的品牌进行消费。
我们认为，随着消 费者“屏幕端”购药习惯的养成，以及“医+药+险”全链路在线化的推进，品牌企业将自带流量。我们认 为，目前已有的全国性品牌就长期而言将具有稀缺性，随着市场规模变大，品牌企业地位提高，全国性 品牌 OTC 企业具备明显竞争优势。从长期来看，建议关注华润三九。
6、疫苗：监管加强提高进入壁垒，重磅产品进入密集获批阶段
国内疫苗行业正在经历产业升级的过程，监管加强，创新产品陆续上市。
与药品行业不同的是，疫苗产品销售放量速度快、受医保政策影响较小、价格相对稳定，我们预计随着国产重磅疫苗产品的落地放量，国内疫苗产业将迎来加速发展。
其中，多联苗有接种次数少的优势；多价苗覆盖血清型范围更 广；新型疫苗通常较传统疫苗拥有更好的有效性和安全性；因此多联苗、多价苗、新型疫苗会对单联苗、低价苗、传统疫苗形成替代。
2020 年开始，国产创新疫苗将持续推出，智飞的结核疫苗已报产，23 价肺炎球菌、狂犬病和四价流 感疫苗在 III 期临床；康泰的 13 价肺炎球菌结合疫苗和脑膜炎球菌疫苗多糖已报产，狂犬病疫苗已完成 III 期临床；康希诺二价和四价脑膜炎球菌疫苗均已报产。
我们认为未来 2-3 年仍将是投资创新疫苗的良机。此外，此次疫情进一步加深了民众对疫苗预防作用的认知，目前市场普遍关注新型冠状病毒疫苗的 研发进度。虽然距离新冠病毒疫苗上市还有一段时间，但对于其他已上市的疫苗，比如流感疫苗，未来可能国家的重视程度会加大。建议关注智飞生物、康泰生物
7、血制品：临床必需，带量采购政策免疫品种
血制品行业受到政府严格监控，准入壁垒高。2001 年起，国家规定不再设立新的血液制品生产企业， 这决定该行业是一个“只有固定数量的玩家，而且数量只能更少不能再多”的行业。
近几年，在资本的驱动 下，各家血制品龙头企业并购动作不断，行业集中度进一步提高。企业竞争优势方面，主要看规模和效率， 血制品行业十分讲究规模效应，规模主要体现在投浆量上：投浆量越大、开工越足，单个产品固定成本就 越低；效率主要体现在品种数量上，品种越丰富，血浆综合利用率就越高，单个产品摊薄的成本也越低。
综合考量规模和效率，从长期来看，建议关注华兰生物、天坛生物
8、体外诊断：需求扩容+产业升级+进口替代，行业景气度高
体外诊断行业高度细分，种类众多，典型的小市场，大公司，行业集中度高。从产业链上游至下游看， 依次是原材料、产品（试剂、仪器）、流通、医疗机构检验科/第三方医学实验室。
（1）原材料：体外诊 断原材料壁垒较高，本土化原材料企业起步晚，市场以进口原材料占主导。
（2）产品：行业层面，生化诊 断市场竞争激烈，化学发光市场空间大，分子诊断为突破重点，高端仪器、部分绑定的试剂由外资品牌主 导；公司层面，主要看中产品多元化、产品迭代，建议关注迈瑞医疗、安图生物、艾德生物
（3）流通：前期并购带来集中度提升，但整合效果尚存在不确定性。
（4）医疗机构检验科/第三方医学实 验室：行业层面，医保控费政策背景下，检验价格下降，进一步提升医疗机构外包意愿；公司层面，重点 关注企业的成本优势、专业化优势（特检项目），建议关注金域医学
9、医药商业：流通强者恒强，服务+科技成为零售核心竞争力
医药流通企业，主要看中对上下游的掌控能力以及融资能力。
对行业下游，加大从药店手中开发市场 的力度，同时推进县级医疗机构医药分销集中化，提供创新性的供应链管理服务或者专业药房服务。
对行 业上游，凭借网点覆盖能力争取优质医药产品。融资能力方面，分销行业平均净利润率有望维持稳定，同 时现金流有望改善。建议关注国药股份、国药控股、上海医药、九州通。
医药零售企业，服务力与科技力将成为核心竞争力。服务方面，实体门店将成为核心服务终端，一方面承接跨界平台用户流量，一方面承接更多大健康服务；科技方面，借助科技，获取、分析及利用数据等 能够更好满足用户个性化、多元化健康需求的能力十分重要。从长期来看，建议关注阿里健康、益丰药房。
10、CRO & CMO：全球订单转移+国内转型需求
行业崛起 对 CMO & CRO 行业，我们认为，产业链延伸是核心逻辑。从全球 CRO 与 CMO 的行业发展来看，立 足于产业链中自身的优势项目，逐步往产业链上下游延伸，尽可能多的覆盖产业链中更多的环节。不仅可 以打开产业链单段项目的天花板，还可以将前期客户的后期需求挽留，形成后期较大规模业务订单。
以药明康德为例，公司实行“长尾战略”，也就是在众多中小客户的研发初期即开始展开合作，随着 研发的推进，众多中小企业中往往有一批潜力型客户脱颖而出。
历史上，公司与 Pharmacyclics 的合作是较 为典型的“长尾战略”案例。2009 年，公司与 Pharmacyclics 就其创新药依鲁替尼在临床 I 期展开早期研发 合作，并由公司 CMO 子公司合全药业供给其原料药，起始订单仅为 20 公斤。2011 年依鲁替尼临床 II 期时，强生与 Pharmacyclics 签署近 10 亿美元合作共同开发依鲁替尼，合全继续获得强生订单。
2011-2013 随着依鲁替尼临床试验的成功，合全在依鲁替尼的临床�期阶段获得 6.4 吨订单。2013 年 8 月依鲁替尼 零缺陷通过了美国 FDA 批准上市。此后几年销量稳步上升，合全于 2013-2015 年期间订单上升至 37 吨。2015 年，艾伯维以 210 亿美元收购 Pharmacyclics。
由于新药首次申报中首要供应商名单一经确认，替换 过程极其复杂与耗时。考虑到合全与 Pharmacyclics 关于依鲁替尼有着多年良好的深度合作开发经历，以 及新药上市销售的迫切性。
公司与强生和艾伯维继续保持良好合作，延续依鲁替尼的商业化阶段订单。从 CRO 与 CMO 全产业链布局角度来看，药明康德的业务基本涵盖 CRO 和 CMO 的各个领域，竞 争优势明显。此外，药明生物与凯莱因的产业链延伸布局亦较为全面。长期来看，建议关注药明康德、 药明生物、凯莱英。
