我们的投资策略叫做精选大蓝筹，积极参与网下打新。从2016年的下半年开始一直这样的，已经过去了将近4年时间了。但是今年大蓝筹走的比较弱，反而是一些中小创的股票，一些热点板块，今年涨的比较强。
我们很多的客户和渠道担心，你持有的这些银行，地产，保险行业今年走得都很弱，你为什么还要买他们？但这恰恰是我们的投资方向。
为什么这么说？人多的地方不容易赚钱，因为它的预期已经很高了，大家对于它的潜在风险往往都是低估的，这是眼见为实的偏差。
我们从来都不买市场热点，我们买的往往是多数人不太看好的或有分歧的行业，这个时候股价往往是很低的，潜在风险很小。
但是我们能够通过自己的研究证明，大家这种担心是过度悲观的。所以它的潜在的盈利空间就出现了，潜在盈利就远远超过了它的潜在风险，所以这是我们要找的收益风险比高的投资方向。
那些真正让你能够赚到钱的，能够让你把收益积累起来的投资的机会，往往是在大多数人忽视的、或者不看好的地方。
下面讲一下我们重点关注的几个市场的误区和相关的机会。
房住不炒，不代表房地产股票赚不到钱
房地产行业是我们长期持有的一个行业，股票也很便宜，现在主流的房企才5倍左右的市盈率。也就是说一个房地产公司一年可以赚一块钱的话，他的股票只有5块钱。
而其实房地产公司的盈利每年都在增长，像保利地产，去年净利润增长了40%，今年还会增长的。今年我们觉得它还能增长20%，现在却只有5倍的市盈率，我们觉得这种行业的确定性要比很多的成长性行业要高得多.
但是多数人对房地产行业有两大担心。
一是房住不炒，房价一直在受政府调控。
很多人把房价受调控，等同于这个行业赚不到钱，等同于这些股票赚不到钱，其实这是两码事。
调控是一个长期的政策，这个行业受调控5年了，但是过去5年时间里面，房地产股票已经让我们赚了很多的钱，所以政策调控和股价是两码事。
第二个担心说住房需求要下降。
很多人看着身边的人都买了两套房三套房的，住房的需求降低，未来无论是刚性需求还是改善需求都降低了，这房子造出来没人去买。
但是我们通过研究发现，这两个担心也是过于悲观了。
尽管是行业房价在受调控，但是这个行业每年都在发展的。过去几年房屋的销售金额，新开工的房屋的数据每年都在增长。今年因为受疫情的影响，可能不增长，房屋的销售金额和新开工面积可能是在零增长附近。
但住房需求在未来的很长时间里面还会维持在一个很高的水平。
为什么这么说？
因为城市化率还会不断提高，人均住房面积还会不断提高。
在在过去的20年时间里面，正是因为城市化率在不断提高，人均住房面积在不断提高，所以带来了住房的需求，在未来10年里面甚至于更长时间里面，我们认为这个需求依然是存在的。
现在的中国的城市化率，从常住人口的城市化率来讲，大约是60%是常住人口，43%的户籍人口。这样一个城市化率水平算高还是算低？
我们可以跟发达国家去比一比。像日本、韩国都是接近于90%的城市化率，欧美都是80%几的城市化率。中国现在用常住人口城市化率来算的话也只是60%。我们认为在未来的20年里面它还会不断增强，从60%会提高到接近80%这种程度，所以这是一个长期的过程。
还有一个是改善性需求。
住建部在2018年公布一个数据，说城镇人口的人均住房面积39平方米，人均住房39平方米。
很多人都说39平方米已经高了，跟发达国家已经差不多了，所以这种改善型需求就没有了。但我们要把这个研究给做深做透。
住建部的统计样本里面，统计了大多都是以城市的户籍人口为主，而我们说最需要住房的恰恰是很多的非户籍人口。他们是新城市人口，是需要去买房的，需要去改善的，这部分在住建部的样本里面很少。
另外中国统计的是建筑面积，国外统计的是套内的居住面积，这里面又有20%的高估，所以我们测算下来的人均住房面积其实才在25个平方米左右。
这里面还有14个平方米可以提高，差不多每年会提高一个平方米，那就还需要15年左右的时间，才能达到一个人均39平方米。
所以城市化率的提高加再加上这种人均居住面积的提升，它会带来需求。
差不多算下来就每年要有15亿平方米的房子才能满足这个需求。从去年的数据来看，差不多就每年能够卖掉15亿平方米的房子。我们说这种需求在未来10年里面都会继续存在，甚至于更长时间，所以这个行业它没有问题的。
而同时这个行业还在不断地向龙头聚集。
龙头企业有品牌的优势，有融资的低成本的优势，有拿地优势，有产品力优势。同样一块地，一个龙头房企做的和一个小的房产公司做的会有差异。大家都会选择龙头企业，导致了这个行业在不断向龙头聚集。
虽然说行业增长空间不大，但是这些行业的龙头企业来讲，还在不断的成长。所以它有一定成长性，虽然整体行业成长性比较小，每年的住房面积，销售面积它不增加了，但是每年的房价还会慢慢上涨。
特别是这个行业里面，它在发生的向龙头聚集的过程，所以这些龙头房企我们说它的成长就会更好，现在只卖你5倍的市盈率，它就是一个潜在风险很小，而潜在的收益很高的选择。
很多人对这个行业有分歧，看不上这个行业，但这恰恰是我们很喜欢的，我们认为收益风险很高的一个方向。
市场对银行股存三大误区
银行股现在的价格很便宜了，以工商银行为例，现在只有0.7倍的市净率。意思是企业净资产是一块钱的话，现在二级市场的股价只有7毛钱，这叫0.7倍的市净率。
而工商银行它的净资产收益率是13%，也就是1块钱的净资产一年下来能赚1毛3分钱。一所以你花7毛钱去买了一块钱的净资产，每年下来还能够再增加1毛3分钱，投资一年持有下来，收益都接近20%。
但是这样一个投资，很多人说虽然它很便宜，它是不是个价值陷阱？它会不会永远也涨不起来，股价会不会越来越低？
主流观点的担心主要是三个地方，第一个担忧是认为中国银行业的资产质量不好，虽然公布出来的不良率不太高，但是其实资产水分很大，认为真实的不良率远远高出了公布出来的不良率。
第二个担心说银行是个垄断行业，你看最近国务院常务会议让银行今年要让利1.5万亿元，银行的利润的大部分就被让利给让掉了，这对银行有很大影响。
第三个担心说今年疫情影响比较厉害，特别是对很多中小企业的影响很厉害，中小企业的贷款都要还不上，贷款要延期了，会造成银行的不良资产的爆发。
我们研究发现主流观点过于悲观。其实这三个利空对于银行的盈利来讲影响都不太大。为什么这么说？
先讲主流观点对于银行资产质量的担心。
很多人认为银行真实不良率其实很高，只是被隐藏了起来，没有公布出来，所以我们就对此做了研究。
如果说对不良资产的认定有一些主观判断在里面，逾期贷款其实是很客观的一个指标，因为只要贷款到期了还不上，就变成逾期了。
我们去对比了一些大银行的逾期率和它的不良率，我们发现其实差异不太大。
如果把所有的逾期贷款都算成不良的话，发现它跟不良贷款的差异也不太大。而且我们观察了过去几年的不良周期的变化，其实银行的不良资产爆发的最多的时候不是不是这一两年爆发，而是2017年最多。最近几年在逐步的解决这些以往的一些不良的问题。
所以我们看到这里不良周期演变其实是越变越好了，而不是越变越糟了。
我们研究下来发现那些大银行，包括四大银行，包括那些大的股份制银行来讲，我们认为它的资产质量没有问题，公布出来不良率和真实不良率没有什么差异。
很多人对银行的第二个担心是国务院常务会议要求银行让利1.5万亿元。
很多人认为整个银行业一年的净利润大约是1.8万亿元，国家要银行让1.5万亿，一下子把银行的一年的净利润给让掉了，对银行今年收益一定是影响非常巨大。
这是大家过于担心了。银行让利让的不是银行的净利润，而是贷款利息。
银行一方面有贷款的利息收入，另一方面有储户的存款的成本。贷款的利息收入，减去存款利息支出以后才是他的利润。
银行现在一年贷款的利息收入有8万亿元，这个扣除了利息的支出，和各种开销以后净利润是1.8万亿。
而我们说让利让的是贷款的利息，让的是从8万亿里面去，而不是从银行1.8万亿的净利润里面算，这是两个概念。所以这个影响就小了很多。
另外一方面贷款利息让利的同时，银行的资金成本也在降低。
大家看今年的利息成本，利率其实在不断的降低的，无论是理财产品的收益还是一些预期收益率的产品，收益都在不断降低。银行通过资金成本的降低，通过这些存款的利率降低抵消了相当大的影响。
而今年上半年虽然说银行让利了几千亿，但是通过对于资金成本的降低，抵消了很多，所以其实对银行的净利润的影响不太大。
今年全年下来其实银行的净利润基本是一个零增长。它叫零增长，不是零利润，今年可能还会有1.8万亿左右的净利润，跟去年是持平的。
第三个担心是疫情影响中小企，导致到款需要延期偿还。
其实能够拿到银行贷款是不容易的，大部分银行贷款，需要有担保，要有质押品你才能够拿到贷款。哪怕你企业亏损了，但是你的贷款依然是要还的。
从我们拿到的一些数据来讲，大约有5%左右的中小企业需要贷款延期偿还。
但是我们觉得对银行的整体的经营来讲，它的影响是很小的，它只不过是一个延期偿还而已，不是完全的坏账。而且这只是发生在一些中小企业比较多一些，对银行的整体来讲，它所占的比例也是很小的。
我们通过研究发现市场对银行股的这三大担心，其实都是做过于悲观。
但是当前的股价，恰恰是已经包含了这些大多数人的悲观预期，使得它的价格会变得非常便宜。
当大多数人都看不上的时候，当大多数人都忽视的时候，这才是真正好的赚钱机会，大家一定要清楚。
保险不仅是价值股，也是成长股
保险行业也是我们持股比较多的，对保险行业的分析，它的专业性要更强一些。
保险公司因为保费是现在收入，但是它的费用支出可能是明年可能是若干年后，收入和支出是发生在不同的年份，那么我们怎么样给保险公司估值？
保险公司每年都根据保单来算它每年的收入和支出，因为保单签下来以后，我这个保单每年要交多少钱，若干年以后我每年要领多少钱，在保单里面都写出来的，所以我们可以根据保单去预测它每年的收入和现金支出。
我们把未来每一年所发生的现金的收入和现金支出都用一个贴现率折现到今年，这就是保险公司的内含价值。
那么这里面牵涉的一个假设，因为有很多钱是现在收入的，现在不支出，要到10年，20年以后才有保费的支出，保险公司拿这个钱要去做投资的。投资收入高低会很大地影响保险公司的利润。
那么在我们做估值的时候，我们有一个假设保险公司的长期投资收益率是5%。
我们假设他现在拿的钱，每年可以赚5%的投资收益，因为保险公司绝大多数的钱投资的是一些债券类的，或者是一些长期股权的投资。很多人担心随着整体的市场利率的下降，保险公司从长期来看不能维持住这样一个5%的投资收益。
现在的十年期的国债的收益率低于3%，保险公司投资怎么能够投资到5%了，对吧？你投资不到5%，利润就会受影响，所以你的估值就会降下来，那就不能给保险公司目前这样一个估值，这是很多的机构投资者对保险行业的一个担心。
我们也对此做了研究，我们研究很多经历过长期利率下降的这些国家，它的保险公司的投资收益长期投资会达到一个什么水平？
比如说现在欧洲日本都已经进入了零利率，或者长期的甚至于负利率的情况，美国也是一个低利率的环境，我们看了看发现这些保险公司的长期投资收益率一般来说能够比他们的长期国债投资收益率高两个百分点左右。
为什么它能够高两个百分点左右？
因为保险公司除了这些债券的投资以外，它还有股票的投资，还有一些长期的股权投资，还有一些这种收租金的物业的投资等等。保险公司通过这些投资提高了收益率，一般能够比长期国债收益率高两个百分点左右。
所以哪怕是在目前中国的国债收益率已经在3%左右的这种情况之下，保险公司依然能够维持一个5%的长期投资收益率。
但是我刚才提到保险公司的估值是等于它的未来的现金收入和现金支出的贴现，这里面还有一个关键因素，就是你贴现率用多高？贴现率用的越高，现值就会越小，现在我们用的贴现率是9.5%。
其实中国比全球很多其他国家对保险公司估值使用的贴现率要高得多，为什么？
因为中国以前经济发展增速很快，所以这样一个风险贴现率就用的很高。但是随着市场利率的降低，随着风险收益率的降低，风险贴现率也应该下降。
现在我们用的是9.5%，可能10年以后我们用的是8%，这种贴现率的下降，能够提高保险公司的现值，能够抵消长期投资收益的下降，这一点我觉得很多人没有考虑到。
所以我们说很多人对保险公司担心是过度的。目前的保险公司的估值也是蕴含了大家这种悲观的印象。它潜在的下跌空间很小，潜在的风险很小，但是潜在的收益其实很可观。
我觉得保险行业它也是个成长型行业。
中国的保险的渗透率，人均的保费支出跟发达国家去比才只有几分之一，所以这个行业它依然是个成长的行业。
虽然今年受疫情的影响，很多的保险代理人不能去拜访客户了，这使得保费增速在减缓，但是我说是个暂时的现象，随着疫情的过去它会恢复增长，保险行业它不仅是个价值股，它也是个成长股。
我们的投资理念叫做超额收益来自多数人的误区的，我们研究员每天在做的就是看这些主流观点里面有没有问题，能不能证明是个误区。如果能够证明是个误区，风险收益比好的机会就找到了，对于银行，地产，保险这些多数人看不上的、有分歧的行业，我们通过自己的反复研究，发现这才是真正收益风险比好的投资机会。
